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2024-11-10 20:51
近日，樓市再出強刺激，存量房貸利率平均降幅高達0.5%，二套房貸首付比例降為和首套相同水平，A股迎來(lái)久違的普漲行情。
同樣受到地產(chǎn)政策的提振，今年以來(lái)國內已上市5只保障性租賃住房Reits的漲勢也十分顯著(zhù)，平均漲幅高達22.02%。
01
小眾的Reits基金迎來(lái)高速增長(cháng)
Reits自首批基金2021年成立以來(lái)，一直是國內小眾的基金品種。今年再次受到市場(chǎng)的關(guān)注，主要源于其亮眼的市場(chǎng)表現。自今年初以來(lái)，中證Reits全收益指數 (932047.CSI) 漲幅9.61%，表現明顯好于A(yíng)股、債券等資產(chǎn)。究其原因，一方面，今年來(lái)股票市場(chǎng)表現弱勢，且利率持續下行，在當前資產(chǎn)荒的時(shí)點(diǎn)，Reits作為類(lèi)紅利資產(chǎn)配置的補充，具備投資的價(jià)值。另一方面，來(lái)自于政策支持態(tài)度明顯，Reits投資環(huán)境逐步改善。
回顧國內Reits基金的發(fā)展歷程，2021年6月，中國首批9只基礎設施公募Reits上市，共募資314億元，資產(chǎn)類(lèi)型涵蓋生態(tài)環(huán)保、園區、交通、倉儲物流等。
隨著(zhù)政策的導向越來(lái)越明顯，Reits迎來(lái)快速發(fā)展。7月 26日，國家發(fā)改委發(fā)布《 國家發(fā)展改革委關(guān)于全面推動(dòng)基礎設施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（ Reits）項目常態(tài)化發(fā)行的通知 》（簡(jiǎn)稱(chēng)“1014號文”），標志著(zhù)具有中國特色的基礎設施Reits正式邁入常態(tài)化發(fā)行的新階段。
進(jìn)入2024年，公募Reits發(fā)行節奏有所加速，截至9月共計發(fā)行13只Reits。其中 2024年新增品類(lèi)，消費基礎設施類(lèi)Reits發(fā)行6只。分年度看，2021 年/2022年/2023年/2024 年前9個(gè)月發(fā)行數量分別為11、13、5、13只。截止2024年9月初，我國共有42只公募Reits基金上市，發(fā)行規模共計 1277.47億元，當前總市值1257.99億元。
已上市的42只Reits基金產(chǎn)品，按照項目屬性分為產(chǎn)權類(lèi)與特許經(jīng)營(yíng)類(lèi)，二者最核心的區別在于，產(chǎn)權類(lèi)REITS對于其底層項目擁有所有權，意味著(zhù)基金存續期屆滿(mǎn)，底層資產(chǎn)還在，還可以續期，底層資產(chǎn)還有可能增值；相比較而言，特許經(jīng)營(yíng)類(lèi)REITS對于底層資產(chǎn)只擁有經(jīng)營(yíng)權并無(wú)所有權，基金期限屆滿(mǎn)后經(jīng)營(yíng)權消失，基金凈值歸零。
進(jìn)一步細分，按照資產(chǎn)類(lèi)型，目前已經(jīng)上市42只Reits基金包括7類(lèi)資產(chǎn)類(lèi)型，分別為保障性租賃住房、生態(tài)環(huán)境、園區基礎設施、能源基礎設施、交通基礎實(shí)施、消費基礎設施、倉儲物流。
隨著(zhù)政策的支持，未來(lái)Reits基金涵蓋資產(chǎn)類(lèi)型的范圍將不斷擴充。1014號文的發(fā)布，將現有的Reits項目從原有的7個(gè)行業(yè)類(lèi)型擴大至13個(gè)，在原有基礎上擴充了養老、市政、新型基礎設施、水利、文旅等。
02?
警惕分紅與估值的坑
Reits作為公募基金產(chǎn)品，封閉式運作，其投資收益來(lái)源是什么，與常規公募基金有何不同？
Reits基金的投資收益首先考慮現金分紅。作為類(lèi)紅利資產(chǎn)，Reits設置了強制分紅條款，即收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金額的 90%。
那么，股息率的高低是否能夠作為Reits基金投資決策的主要參考？
以最新股價(jià)計算2023年及之前上市的Reits基金的平均分紅率達到6.92%，其中產(chǎn)權類(lèi)平均分紅率4.83%，特許經(jīng)營(yíng)權類(lèi)平均分紅率高達9.71%，這一比例相較于高股息資產(chǎn)不遑多讓。但是，這并不意味著(zhù)特許經(jīng)營(yíng)權類(lèi)Reits的投資價(jià)值高于產(chǎn)權類(lèi)REITS。
上述有提及，特許權類(lèi)Reits與產(chǎn)權類(lèi)Reits對于底層資產(chǎn)所有權的差異，導致了二者的估值定價(jià)體系存在差異。
特許經(jīng)營(yíng)權類(lèi)因為對底層資產(chǎn)沒(méi)有所有權，導致資產(chǎn)價(jià)值會(huì )隨著(zhù)時(shí)間而逐步降低，且在特許經(jīng)營(yíng)權到期后，資產(chǎn)價(jià)值歸零，因此需要相對較高的分紅收益率以彌補到期后資產(chǎn)價(jià)值歸0。
而產(chǎn)權類(lèi)Reits的收益主要來(lái)源于租金收入和資產(chǎn)的潛在升值，到期后資產(chǎn)還有價(jià)值，至少不會(huì )歸0，因此分紅收益率通常較低。
那么，如果不能以分紅率作為參考，應該看什么指標？每只Reits基金設立均會(huì )有一個(gè)初始內部收益率指標，可以衡量項目投資效益，且隨著(zhù)基金持續運營(yíng)，可以計算實(shí)際的內部收益率。一些REITs分紅派現率看上去挺高的，但IRR卻極低，這種就大概率不是好項目了。所以說(shuō)投資REITs決不能簡(jiǎn)單的看它的分紅率。
但是，內部收益率作為Reits基金估值息息相關(guān)的指標，由于Reits基金估值難度大，以?xún)炔渴找媛首鳛閰⒖家矔?huì )存在一些坑。
Reits基金的第二塊收益來(lái)源是資本增值，即通過(guò)低買(mǎi)高賣(mài)在二級市場(chǎng)獲利?；仡櫸覈鳵eits公募基金在二級市場(chǎng)過(guò)往3年的走勢，經(jīng)歷了2021、2022年大幅上漲導致基金大幅溢價(jià)之后，2023年大幅下跌導致大幅折價(jià)，暴漲暴跌的過(guò)程，國內Reits的投資邏輯從稀缺性走向價(jià)值回歸再到市場(chǎng)均衡。
那么何為折價(jià)、溢價(jià)？與股票價(jià)值類(lèi)似，REITS的市值與估值的比值，就可以得到折溢價(jià)率這一非常直觀(guān)的指標。那既然這么直觀(guān)，投資者是否可以?xún)H憑折溢價(jià)指導Reits的交易？顯然沒(méi)這么簡(jiǎn)單。
事實(shí)上，Reits基金的估值，是由基金管理人雇傭第三方機構，每半年評估一次，且評估費用通常不低。目前，國內Reits普遍采用的估值方法是收益法中的報酬資本化法。這一高深的估值方法，實(shí)際熟悉股票價(jià)值投資的都清楚，也被稱(chēng)為DCF。
DCF考慮的核心因素是分子端未來(lái)各期的現金流、經(jīng)營(yíng)期限，以及分母端的折現率。高大上的估值模型局限性也太多。首先，對于未來(lái)20年甚至更長(cháng)周期的底層資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的收益、現金流存在諸多不確定性而難以預估。其次是分母的折現率，也存在諸多假設和主觀(guān)預設，評估機構往往對于折現率的取值差之毫厘估值結果卻謬以千里。
同樣，參照股票P(pán)E、PB相對估值方法，Reits基金有P/FFO、P/NAV等等方法。其中P為當前價(jià)格，NAV類(lèi)似于資產(chǎn)凈值，FFO類(lèi)似于凈利潤。
投資者有諸多的估值方法可以作為參考，判斷基金的折溢價(jià)情況。但是，如果連資產(chǎn)價(jià)值都難以估量，那么折溢價(jià)也就同樣不靠譜了。
在政策的呵護下，國內公募Reits過(guò)去三年迎來(lái)了快速增長(cháng)。然而需要正視的是，國內公募Reits仍是上市不足三歲的“新生兒”，產(chǎn)品期限卻大都在20年以上，需要在時(shí)間的土壤上茁壯成長(cháng)，一點(diǎn)一滴去實(shí)現長(cháng)期高比例的穩定分紅以及資本增值空間這雙重回報。
對于投資者而言，選擇合適有價(jià)值的Reits并不是一件簡(jiǎn)單的事情，當前市場(chǎng)也并沒(méi)有Reits的ETF產(chǎn)品，投資者可以通過(guò)一鍵打包經(jīng)專(zhuān)業(yè)的基金經(jīng)理精心篩選過(guò)的Reits品種。
當前階段，投資者還是要從底層資產(chǎn)的本質(zhì)出發(fā)。準確地把握行業(yè)趨勢、政策環(huán)境、實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況、現金流、潛在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險等等各方面因素，才能盡量確保不踩坑。
