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今年以來(lái)，市場(chǎng)風(fēng)格明顯偏向成長(zhǎng)股，低估值股票表現(xiàn)受到抑制。截至3月底，申萬(wàn)低市凈率指數(shù)年內(nèi)下跌0.7%，申萬(wàn)低市盈率指數(shù)微漲0.07%；行業(yè)板塊方面，申萬(wàn)煤炭、商貿(mào)零售、非銀金融、石油石化等低估值行業(yè)均跌超5%。

市場(chǎng)對(duì)低估值股票存在著兩種截然不同的觀點(diǎn)：一種認(rèn)為低估值股票是“黃金坑”，長(zhǎng)期收益率高；一種認(rèn)為低估值股票往往資產(chǎn)狀況不佳，蘊(yùn)藏著較大的投資風(fēng)險(xiǎn)。

投資低估值股票是餡餅還是陷阱，如何提升低估值股票的投資勝率？本文將深入探討低估值股票的投資勝率，通過(guò)分析低市盈率與低市凈率股票的表現(xiàn)，剖析其內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)，同時(shí)揭示提升投資勝率的策略。

低估值策略長(zhǎng)期有效

股票估值是投資分析的核心部分，主要用于判斷股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格是否公允，或者該股票未來(lái)的上漲潛力，主要包括市盈率估值法、市凈率估值法、股息折現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流折現(xiàn)、模型相對(duì)估值法、資產(chǎn)重置成本法等。目前市場(chǎng)上觀測(cè)個(gè)股估值水平的主流方法多為市盈率估值法、市凈率估值法，而市盈率低至個(gè)位數(shù)或者破凈股票普遍被認(rèn)為低估值。

今年以來(lái)，低市盈率股票表現(xiàn)略顯平淡。據(jù)證券時(shí)報(bào)·數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，去年底動(dòng)態(tài)市盈率低至個(gè)位數(shù)的股票合計(jì)有142只，截至3月底，這些個(gè)股年內(nèi)漲跌幅中位數(shù)為跌超1%，跑輸市場(chǎng)平均水平超3個(gè)百分點(diǎn)。

從長(zhǎng)期數(shù)據(jù)來(lái)看，低市盈率股票勝率也不算特別突出。據(jù)數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，2004年至2024年，上年末市盈率低至個(gè)位數(shù)的個(gè)股合計(jì)有2316只，其中1243只個(gè)股次年股價(jià)跑贏滬深300指數(shù)，平均跑贏7.32個(gè)百分點(diǎn)，跑贏中位數(shù)為1.91%，整體勝率約為54%。

近年來(lái)，低市盈率策略愈發(fā)有效。數(shù)據(jù)顯示，2020年至2024年，低市盈率股票跑贏滬深300指數(shù)的個(gè)股占比分別達(dá)到68.25%、75.56%、58.71%、53.06%和49.3%，平均值高達(dá)63%。這幾年投資者只要在年底買(mǎi)入低估值股票，將有超過(guò)六成的概率跑贏大市。

低市凈率股票整體表現(xiàn)與低市盈率股票基本一致。去年底的破凈股，年初至3月底漲跌幅中位數(shù)為跌超1%，同樣跑輸市場(chǎng)平均水平超2個(gè)百分點(diǎn)。

從長(zhǎng)期來(lái)看，2004年至2024年，市凈率低至1倍以下的個(gè)股合計(jì)有3266只，其中1792只個(gè)股次年股價(jià)跑贏滬深300指數(shù)，平均跑贏7.01個(gè)百分點(diǎn)，跑贏中位數(shù)為2.71%，整體勝率接近55%。

近年來(lái)，低市凈率策略甚至比低市盈率策略更為有效。2020年至2024年，破凈股跑贏滬深300指數(shù)的個(gè)股占比分別達(dá)到80.43%、88.81%、81.33%、41.85%和56.09%，平均值高達(dá)69.7%。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，低估值策略近年來(lái)有效性持續(xù)凸顯，這一現(xiàn)象的出現(xiàn)并非偶然，而是由多方面因素共同作用的結(jié)果。

一方面，市場(chǎng)風(fēng)格的變化為低估值策略提供了良好的發(fā)揮空間。在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度愈發(fā)謹(jǐn)慎，傾向于選擇那些估值相對(duì)較低、具備一定安全邊際的股票進(jìn)行投資。

另一方面，低估值策略的凸顯還與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境密切相關(guān)。在經(jīng)濟(jì)增速放緩或面臨不確定性時(shí)，低估值股票往往因較為穩(wěn)健的基本面和較高的性?xún)r(jià)比而受到投資者的青睞。

此外，市場(chǎng)資金的流向也在一定程度上影響了低估值策略的有效性。隨著機(jī)構(gòu)投資者占比不斷提升，其價(jià)值投資理念逐漸深入人心，使得更多資金流向低估值板塊，進(jìn)一步推動(dòng)了低估值策略的表現(xiàn)。

低估值策略也有陷阱

從整體勝率來(lái)看，不論是低市盈率或低市凈率策略，其綜合勝率雖然均超50%，但也潛藏較大的失敗風(fēng)險(xiǎn)。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，低估值策略至少蘊(yùn)含著假低估、競(jìng)爭(zhēng)力衰退、周期波動(dòng)等多重風(fēng)險(xiǎn)。

歷史數(shù)據(jù)也表明，一些公司的低市盈率和低市凈率并沒(méi)有真實(shí)反映估值：

有的公司盈利主要源于非經(jīng)常性收益（如資產(chǎn)出售）或政策補(bǔ)貼，其持續(xù)性便存疑。還有的公司甚至通過(guò)粉飾報(bào)表（如虛增利潤(rùn)、隱瞞負(fù)債）制造低估值假象。比如去年6月底*ST東方的動(dòng)態(tài)市盈率一度低至（按照2024年一季報(bào)凈利潤(rùn)）3.5倍，市凈率低至0.14倍，但滾動(dòng)市盈率為負(fù)，今年更是被證監(jiān)會(huì)認(rèn)定財(cái)務(wù)造假，可能被實(shí)施重大違法強(qiáng)制退市，若是投資者以表面的低估為由買(mǎi)入該股，將面臨著血本無(wú)歸的風(fēng)險(xiǎn)。而從上榜的低估值股票來(lái)看，竟有多達(dá)60多只個(gè)股退市，其中大部分為強(qiáng)制退市，表明所謂的“低估值”中潛藏著巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

市凈率指標(biāo)往往具有更大的迷惑性，即便是在其財(cái)務(wù)真實(shí)的情況下。一般來(lái)說(shuō)，市凈率的核算基于賬面價(jià)值，但賬面價(jià)值可能高估資產(chǎn)真實(shí)價(jià)值。

例如，固定資產(chǎn)折舊、存貨減值、商譽(yù)攤銷(xiāo)等會(huì)計(jì)處理可能使凈資產(chǎn)虛高，而市場(chǎng)更關(guān)注資產(chǎn)的實(shí)際變現(xiàn)能力。例如，鋼鐵企業(yè)因產(chǎn)能過(guò)剩、環(huán)保壓力導(dǎo)致盈利能力差，即使市凈率低，但持續(xù)虧損或低凈資產(chǎn)收益率意味著股東回報(bào)率低，投資者難以通過(guò)分紅或股價(jià)增長(zhǎng)獲利。事實(shí)上，低估值的鋼鐵股歷史上整體勝率也明顯偏低，僅47.6%的個(gè)股跑贏滬深300指數(shù)同期表現(xiàn)。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，低市凈率可能反映資產(chǎn)質(zhì)量差或行業(yè)困境，而非低估。除了鋼鐵行業(yè)外，近期更為典型的低市凈率陷阱還有房地產(chǎn)行業(yè)。比如某龍頭房企2021年底股價(jià)即破凈，但此后連跌4年。高負(fù)債特征、資產(chǎn)變現(xiàn)能力差、政策與市場(chǎng)周期等多重壓力，使得地產(chǎn)行業(yè)成為新的價(jià)值毀滅典型代表，該行業(yè)低估值股票也勝率偏低，跑贏滬深300指數(shù)個(gè)股占比僅為48%左右。

低估值往往也是公司和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力衰退的表現(xiàn)，反映出市場(chǎng)對(duì)其長(zhǎng)期前景的悲觀預(yù)期。

比如傳統(tǒng)零售行業(yè)在電商沖擊下，線(xiàn)下門(mén)店客流量持續(xù)下滑，業(yè)績(jī)估值雙殺。再比如互聯(lián)網(wǎng)“舊勢(shì)力”用戶(hù)增長(zhǎng)停滯（如傳統(tǒng)門(mén)戶(hù)網(wǎng)站、垂直論壇），商業(yè)模式老化，缺乏創(chuàng)新（如依賴(lài)廣告收入，無(wú)法切入高附加值領(lǐng)域），某老牌門(mén)戶(hù)網(wǎng)站市凈率不足0.5倍，股價(jià)較歷史高點(diǎn)下跌超80%；某社交媒體市凈率0.7倍，市盈率8倍，股價(jià)較巔峰下跌90%。再比如傳統(tǒng)汽車(chē)廠商面臨新能源汽車(chē)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，估值大幅下降，也反映出公司在新能源大勢(shì)面前的轉(zhuǎn)型頹勢(shì)。

行業(yè)的周期波動(dòng)確實(shí)是導(dǎo)致低估值的重要原因之一，其背后往往蘊(yùn)含著供需失衡、價(jià)格波動(dòng)及盈利不確定性等風(fēng)險(xiǎn)。

在周期性行業(yè)中，供需關(guān)系的變化尤為明顯。例如，鋼鐵、能源、化工、航運(yùn)等行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，需求旺盛，企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)，供需相對(duì)平衡，企業(yè)盈利較好，估值也相對(duì)較高。當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期，需求大幅下降，而供給調(diào)整相對(duì)滯后，導(dǎo)致供過(guò)于求，產(chǎn)品價(jià)格下跌，企業(yè)盈利下降，估值也隨之降低。

近期周期波動(dòng)的代表當(dāng)屬煤炭行業(yè)，在連年上漲疊加煤炭?jī)r(jià)格下跌的背景下，市盈率普遍低至個(gè)位數(shù)的煤炭股出現(xiàn)了深度回調(diào)。另外，近期新能源產(chǎn)業(yè)的周期波動(dòng)也是典型案例，部分公司在實(shí)現(xiàn)巨額盈利后估值大幅下降，在行業(yè)劇烈反轉(zhuǎn)向下后出現(xiàn)業(yè)績(jī)股價(jià)雙殺，證明靜態(tài)市盈率無(wú)法反映行業(yè)波動(dòng)帶來(lái)的盈利衰減風(fēng)險(xiǎn)。

四招提升勝率

構(gòu)建穩(wěn)健的低估值股票投資組合或許是戰(zhàn)勝市場(chǎng)的不二法門(mén)。

對(duì)于個(gè)股的選擇，聚焦資產(chǎn)質(zhì)量較優(yōu)、盈利能力、盈利質(zhì)量較高、確定性較強(qiáng)的低估值品種，也能較大程度提高低估值股票的投資勝率。

有研究表明，高負(fù)債企業(yè)（如資產(chǎn)負(fù)債率超60%）在經(jīng)濟(jì)下行期易陷入流動(dòng)性危機(jī)，導(dǎo)致估值進(jìn)一步壓縮，而低負(fù)債率公司（資產(chǎn)負(fù)債率<40%）在經(jīng)濟(jì)衰退期的股價(jià)跌幅平均比高負(fù)債公司少23%。

具體來(lái)看，四招可以提升投資者勝率：

一是選取凈資產(chǎn)收益率在10%以上的低估值股票。數(shù)據(jù)顯示，其綜合勝率超過(guò)57%，大幅提升3個(gè)百分點(diǎn)；跑贏滬深300指數(shù)中位數(shù)達(dá)4.61個(gè)百分點(diǎn)，獲利水平明顯提升。盈利質(zhì)量高的低估值股票更值得重點(diǎn)關(guān)注：分紅率在30%以上的低估值股票，其綜合勝率超過(guò)59%，大幅提升5個(gè)百分點(diǎn)；跑贏滬深300指數(shù)中位數(shù)達(dá)6.61個(gè)百分點(diǎn)，獲利水平較基準(zhǔn)提升兩個(gè)百分點(diǎn)。

二是綜合資產(chǎn)負(fù)債率低于50%、凈資產(chǎn)收益率超10%和分紅率超30%三項(xiàng)指標(biāo)的話(huà)，低估值策略的綜合勝率則接近58%，且同樣顯著跑贏滬深300指數(shù)同期表現(xiàn)，平均跑贏7.65個(gè)百分點(diǎn)，跑贏中位數(shù)為4.2個(gè)百分點(diǎn)。將銀行股納入考察后（不考慮銀行股的資產(chǎn)負(fù)債率，只考察凈資產(chǎn)收益率和分紅率兩項(xiàng)指標(biāo)），低估值策略的綜合勝率則接近60%，平均跑贏7.71個(gè)百分點(diǎn)，跑贏中位數(shù)達(dá)到5.86%。

三是重視低估值股票的篩選。華創(chuàng)證券研報(bào)指出，核心在于如何判斷真實(shí)價(jià)值的低估。該機(jī)構(gòu)建議從三個(gè)視角判斷企業(yè)是否被低估：1.清算價(jià)值；2.自由現(xiàn)金流；3.企業(yè)倍數(shù)。從歷史復(fù)盤(pán)來(lái)看，市凈率低于1倍策略的勝率并不高，整體勝率65%，近兩輪更是只有58%的勝率；以流動(dòng)資產(chǎn)衡量總資產(chǎn)折現(xiàn)價(jià)值，整體勝率72%；剔除銀行地產(chǎn)，符合市值<凈有形資產(chǎn)*2/3的低估樣本六輪整體勝率72%。

四是市值低于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的低估值股票樣本整體勝率68%。從結(jié)構(gòu)上看，有色、醫(yī)藥、通信、傳媒等行業(yè)勝率較高，其中有色金屬6輪整體勝率77%，醫(yī)藥75%，通信75%，傳媒73%。相比傳統(tǒng)市盈率估值，企業(yè)倍數(shù)兼顧負(fù)債價(jià)值，更能反映公司實(shí)際價(jià)值，適用于資本密集型行業(yè)，以及具有較高商譽(yù)的行業(yè)，綜合勝率61%。

總而言之，低估值策略作為經(jīng)典的價(jià)值投資方法，其長(zhǎng)期有效性已通過(guò)歷史數(shù)據(jù)和實(shí)證研究得到驗(yàn)證，近年來(lái)的有效性更是日益凸顯。投資者在應(yīng)用該策略時(shí)，需結(jié)合指數(shù)化工具與主動(dòng)篩選相結(jié)合的方式，同時(shí)結(jié)合自身實(shí)際情況，綜合相關(guān)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、行業(yè)周期、市場(chǎng)環(huán)境等多維度構(gòu)建投資組合，實(shí)現(xiàn)“以時(shí)間換空間”的投資目標(biāo)。