證券時報網(wǎng)
王一鳴
2025-02-05 17:51
歲序更替，華章日新！2025年新春佳節(jié)之際，券商中國邀請八位銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家談經(jīng)論市，分享2024年的心得感悟以及對2025年的展望。
興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委：側(cè)重防御，保持靈活
興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示，2025年最大的確定性，就是特朗普重返白宮將給全球經(jīng)濟(jì)和金融市場帶來更多不確定性。因此，投資交易策略應(yīng)側(cè)重防御性，保持靈活性。
從其周期運行規(guī)律看，2025年美國經(jīng)濟(jì)大概率會經(jīng)歷一段需求下滑的“主動去庫存”過程，但最終應(yīng)該是“弱而不衰”的軟著陸，進(jìn)入第三庫存周期。
從海外市場來看，在美國主動去庫存過程中，市場波動通常加大，市場或階段性交易滯漲，使美國出現(xiàn)股債雙殺波段。此后，隨著美股調(diào)整幅度加大，會造成美債收益率波段下行。
在國內(nèi)市場方面，值得關(guān)注的是“止跌企穩(wěn)”資產(chǎn)和“紅利”資產(chǎn)。國內(nèi)股票市場和房地產(chǎn)市場的政策信號已經(jīng)較為清晰，市場情緒也已經(jīng)逐漸回暖。因中美利差走闊、特朗普政策不確定性等因素，美元兌人民幣匯率短期面臨逆風(fēng)，但逆周期工具可以有效平抑市場的短期過度波動，可控釋放壓力。伴隨人民幣利率中樞下行，A股紅利類產(chǎn)品、可轉(zhuǎn)債、REITs等廣義類固收品種的配置價值同樣值得關(guān)注。目前國內(nèi)固收類資產(chǎn)的絕對收益率已較低，使得其交易特性被動增強(qiáng)，股債市場會呈現(xiàn)更強(qiáng)的蹺蹺板效應(yīng)。投資者可根據(jù)股債比價動態(tài)調(diào)整持倉比例，預(yù)計“固收+”產(chǎn)品會成為市場主流。如果希望增加一些組合的彈性，資本市場的人工智能產(chǎn)業(yè)鏈，是可以考慮的主題。
民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬：加大逆周期調(diào)節(jié)力度
民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬表示，2024年，我國GDP同比增長5%，經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展主要目標(biāo)任務(wù)順利實現(xiàn)。我們預(yù)計，2025年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)仍可能設(shè)置為5%左右。雖然增長目標(biāo)與過去兩年持平，但考慮到外部不確定、不穩(wěn)定因素增多，需要加大逆周期調(diào)節(jié)力度。
從可行性看，我國經(jīng)濟(jì)潛在增長水平仍在5%以上，通過加大逆周期調(diào)節(jié)力度，可以確保經(jīng)濟(jì)在不加劇通脹的情況下向潛在增速靠攏。為此，中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出，要實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。
財政政策方面，具體措施可能包括：一是赤字率目標(biāo)上調(diào)至3.8%左右，使財政發(fā)揮更大調(diào)節(jié)作用；二是新增專項債額度增加至5萬億元，補充地方政府綜合財力的同時，保證“十四五”順利收官、加快構(gòu)建現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施體系；三是特別國債發(fā)行規(guī)模約為2萬億元，一部分用于國家重大戰(zhàn)略，實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)，另一部分支持六大行補充核心一級資本。
貨幣政策方面，降準(zhǔn)、降息仍有空間和必要。目前金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為6.6%，預(yù)計全年降準(zhǔn)兩次約100個基點。鑒于當(dāng)前物價水平還處于低位，預(yù)計政策利率下調(diào)30~40個基點，進(jìn)一步降低實體經(jīng)濟(jì)實際融資成本。同時，央行還將繼續(xù)加大結(jié)構(gòu)性政策工具的使用范圍，并加強(qiáng)與其他政策之間的配合，特別是支持存量房收儲等，加強(qiáng)政策精準(zhǔn)性，以達(dá)到對特定領(lǐng)域的支持。
浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰：重點攻堅五大任務(wù)
浙商銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家殷劍峰表示，除了延續(xù)多年的“抓改革”，2025年我們將面臨五大任務(wù)，由易到難依次是：
第一，化風(fēng)險。債務(wù)置換可以有效化解地方政府存量隱性債務(wù)，但難點在于控制新增隱性債務(wù)。
第二，穩(wěn)股市。當(dāng)前A股的估值處于歷史低位，保持穩(wěn)健發(fā)展的關(guān)鍵在于中長期資金的形成，這需要養(yǎng)老保障體系改革帶來助力。
第三，特朗普政策沖擊。特朗普再次執(zhí)政帶來的政策沖擊可能遠(yuǎn)大于上一次，但美國經(jīng)濟(jì)自身也存在問題。
第四，去庫存。在人口負(fù)增長的大背景下，房地產(chǎn)去庫存的過程可能相對漫長。
第五，擴(kuò)內(nèi)需。內(nèi)需驅(qū)動的發(fā)展模式依賴于深刻的結(jié)構(gòu)改革。同時，財政政策要保持足夠大的支出強(qiáng)度，并調(diào)整支出結(jié)構(gòu)。
2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會議第一次將提振消費、擴(kuò)大內(nèi)需擺在來年經(jīng)濟(jì)工作的首位。按照會議精神，“更加積極的”財政需要加大財政支出強(qiáng)度，并優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)。
其中，“更加積極的財政政策”將是決定2025年經(jīng)濟(jì)形勢的關(guān)鍵。考慮到隱性財政支出將會消失，疊加土地財政支出繼續(xù)下滑，保持足夠的財政支出強(qiáng)度需要有比以往更高的赤字率，同時在合理安排中央和地方財政關(guān)系的基礎(chǔ)上，優(yōu)化財政支出的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。
青島銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉曉曙：供需再平衡是驅(qū)動資本市場的主線
青島銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉曉曙表示，2025年，中國經(jīng)濟(jì)有兩大主題值得關(guān)注，即海外的特朗普施政沖擊與國內(nèi)供需的再平衡。
海外方面，特朗普新政將大概率影響我國的出口貿(mào)易。有了前車之鑒，我國會有一定的手段來緩沖其影響。保持更加積極主動的開放戰(zhàn)略,形成更大范圍、更寬領(lǐng)域、更深層次的對外開放格局，將有效緩沖上述沖擊。
國內(nèi)方面，供強(qiáng)需弱制約了我國經(jīng)濟(jì)正向循環(huán)，需要發(fā)揮“政府+市場”的作用，推動供需再平衡。短期內(nèi)，要發(fā)揮“有為政府”的作用，通過“兩新”“兩重”等一攬子政策持續(xù)全方位擴(kuò)內(nèi)需。長期看，要發(fā)揮“有效市場”的作用，推動供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)深化。
供需再平衡，將是驅(qū)動2025年資本市場的主線。債券市場方面，10年期國債收益率等無風(fēng)險利率走勢將取決于“適度寬松的貨幣政策”“超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”等兩股力量的博弈。當(dāng)利率上行力量勝過下行力量時，交易邏輯將發(fā)生翻轉(zhuǎn)。股票市場方面，寬松的流動性疊加供需再平衡操作，將為股市提供向上的預(yù)期動力。投資者可以關(guān)注其中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會：一是消費在擴(kuò)內(nèi)需中的重要性在上升，部分消費行業(yè)，特別是IP經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)、體驗式消費等細(xì)分方向，可能會獲得提振；二是在供給側(cè)優(yōu)化下，蘊含巨大市場潛力的新興行業(yè)將持續(xù)受益，比如人工智能、康養(yǎng)服務(wù)等。
花旗集團(tuán)大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家余向榮：驚濤駭浪從容渡
花旗集團(tuán)大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家余向榮表示，要穩(wěn)定總體經(jīng)濟(jì)增長，政策需要全方位擴(kuò)大內(nèi)需來應(yīng)對外部的“驚濤駭浪”。今年，除了外需逆風(fēng)，國內(nèi)社會預(yù)期也亟待改善，有效需求不足依然較為突出，這些都要求逆周期政策再發(fā)力。
當(dāng)然，我們對刺激政策要有理性預(yù)期?？紤]到中長期規(guī)劃銜接，我國經(jīng)濟(jì)既要保持較高的增長，也要考慮政策思路的延續(xù)性與各方面的制約因素，大水漫灌、一蹴而就式的刺激方案恐怕不現(xiàn)實。政策目標(biāo)需盯住實際增長，不以追求再通脹或名義增長為主要目標(biāo)。
貨幣政策方面，或見十年未有之寬松。我們預(yù)計全年降息50個基點、降準(zhǔn)100個基點，降幅為2015年以來最大，央行資產(chǎn)負(fù)債表因結(jié)構(gòu)性工具的使用會溫和擴(kuò)張。
我們認(rèn)為，財政政策會拿出更多“真金白銀”，預(yù)計財政支出會更加注重終端需求。設(shè)備更新和以舊換新政策已經(jīng)擴(kuò)圍提標(biāo)，預(yù)計全年特別國債支持力度至少翻倍至6000億元。中央經(jīng)濟(jì)工作會議部署的提高退休人員基本養(yǎng)老金、提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金以及提高城鄉(xiāng)居民醫(yī)保補助標(biāo)準(zhǔn)等，也會及時落地，助力消費復(fù)蘇。
在政策加持下，基礎(chǔ)設(shè)施投資和制造業(yè)投資有望繼續(xù)保持高個位數(shù)增長，對沖房地產(chǎn)投資下行的壓力。
匯豐銀行環(huán)球研究大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉晶：經(jīng)濟(jì)政策將進(jìn)一步加力
匯豐銀行環(huán)球研究大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉晶表示，2025年，政策的不確定性與貿(mào)易緊張局勢或?qū)槿蚪?jīng)濟(jì)帶來壓力，而中國經(jīng)濟(jì)也面臨一些周期性和轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)。我們預(yù)計，中國未來宏觀經(jīng)濟(jì)政策將進(jìn)一步加力，促消費、穩(wěn)樓市，通過提振內(nèi)需來應(yīng)對外部挑戰(zhàn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)。
去年年底召開的中央政治局會議以及中央經(jīng)濟(jì)工作會議，均明確未來宏觀經(jīng)濟(jì)政策將進(jìn)一步加力，通過實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)。其中，提振內(nèi)需是今年重要的政策考量。
匯豐預(yù)計，2025年中國的財政赤字率目標(biāo)可能由3%提高到4%，超長期特別國債發(fā)行將達(dá)2萬億元，新增地方政府專項債務(wù)限額有望提高至4.2萬億元。同時，預(yù)計今年支持消費的政策除了力度加大，還將進(jìn)一步優(yōu)化。比如，將一些服務(wù)消費納入其中，并簡化使用流程。從貨幣政策看，匯豐預(yù)計2025年央行或?qū)⒗^續(xù)降息30個基點，并可能降準(zhǔn)50個基點。央行亦可能加大在二級市場買賣國債的力度，實現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣投放和流動性管理。
穩(wěn)定房地產(chǎn)市場仍是關(guān)鍵。房價承壓帶來的負(fù)財富效應(yīng)是現(xiàn)階段制約消費增長的原因之一。近期，房地產(chǎn)市場的量、價都出現(xiàn)了一些積極信號，但市場企穩(wěn)仍需更多時間以及政策支持。中央明確定調(diào)“穩(wěn)樓市”，意味著后續(xù)或?qū)⒂懈嗾甙l(fā)力。另外，隨著地方化債和地方政府清欠的推進(jìn)，以及規(guī)范涉企行政檢查等措施的出臺，也有望改善營商環(huán)境并提高企業(yè)家信心。
渣打銀行大中華及北亞首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁爽：運用政策空間正當(dāng)其時
渣打銀行大中華及北亞首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁爽表示，在增量政策的支持下，中國經(jīng)濟(jì)在2024年四季度明顯反彈，全年增長達(dá)到5%，年初設(shè)定的目標(biāo)順利完成。進(jìn)入2025年，外部環(huán)境更趨復(fù)雜，依靠外需保持中高速增長看來不太現(xiàn)實，亟需充分運用政策空間，通過擴(kuò)大內(nèi)需抵消外部沖擊。
在具體工具的選擇上，預(yù)計中國不會借助人民幣大幅貶值來抵消關(guān)稅上調(diào)的影響。去年中國貿(mào)易順差創(chuàng)歷史新高，接近1萬億美元，中國的順差就是其他國家的逆差。近期，政策制定者也傳遞了保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的信號。
去年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議，定下了穩(wěn)增長的政策基調(diào)，特別提到要全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求，提振消費。預(yù)計2025年官方赤字率將從2024年的3%提高至4%，特別國債和地方專項債的發(fā)行規(guī)模有望大幅增加，以便加大支出強(qiáng)度，補充國有銀行資本與推進(jìn)地方債務(wù)置換。
我們測算，由此產(chǎn)生的正向財政脈沖將拉動GDP增長0.3~0.5個百分點。同時，貨幣政策的取向已經(jīng)從穩(wěn)健轉(zhuǎn)為適度寬松，預(yù)計央行將通過多種工具向市場注入充裕流動性，以支持政府債券的發(fā)行，并擇機(jī)下調(diào)政策利率以避免實際利率上升。
另外，在促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)方面也會有進(jìn)一步的舉措。我們相信，充分有效地運用政策空間將有助于戰(zhàn)勝內(nèi)外挑戰(zhàn)，實現(xiàn)今年的增長目標(biāo)。
星展銀行首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家紀(jì)沫：2025年建議“以不變應(yīng)萬變”
星展銀行首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家紀(jì)沫表示，2025年對于資本市場而言注定是不平凡的一年，與其“在不確定中尋找確定”， 不如“以不變應(yīng)萬變”。她認(rèn)為，美國通脹在2025年的走勢是決定全球資產(chǎn)走勢最核心的因素，建議投資者用放大鏡去觀察潛在關(guān)稅政策給美國進(jìn)口通脹帶來的影響。“市場面臨高估美國通脹的風(fēng)險，從而導(dǎo)致對美聯(lián)儲政策變化的誤判?！贝送猓绹昶趪鴤谔乩势债?dāng)選后持續(xù)上揚，紀(jì)沫認(rèn)為，這一方面反映了美國經(jīng)濟(jì)本身的韌性，在2025年不會出現(xiàn)硬著陸、軟著陸或者不著陸，而是溫和增長；另一方面也反映了全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體尤其是日本國債轉(zhuǎn)正后的持續(xù)上揚。紀(jì)沫預(yù)計，美國股市在2025年依然可以持續(xù)走強(qiáng)。這基于兩個判斷：一是美國經(jīng)濟(jì)本身的韌性；二是美國本輪的人工智能周期依然處于開端而不是結(jié)束，因為從開發(fā)到應(yīng)用都依然有巨大的增長空間。同時，紀(jì)沫認(rèn)為，美元在特朗普當(dāng)選后的強(qiáng)勁走勢表明，相對韌性的美國經(jīng)濟(jì)是相對強(qiáng)勢美元的有力支撐， 而這恰恰與特朗普2.0希望美元疲軟背道而馳，也就是說明美元的走勢不會以特朗普2.0的意愿而轉(zhuǎn)移的。
校對：冉燕青
